Το fund της Cliffwater αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα της πολυπλοκότητας που χαρακτηρίζει την αγορά private credit

Φανταστείτε να ανοίγετε ένα «μαύρο κουτί» και μέσα να βρίσκετε άλλα πέντε χιλιάδες. Κάπως έτσι περιγράφουν ορισμένοι αναλυτές τη δομή ενός από τα μεγαλύτερα funds της αγοράς private credit στις ΗΠΑ.

Όπως περιγράφει σε ρεπορτάζ της η Wall Street Journal, το Cliffwater Corporate Lending Fund, με ενεργητικό 42 δισ. δολαρίων, βρίσκεται αντιμέτωπο με κύμα αιτημάτων εξαγοράς μεριδίων, καθώς επενδυτές αμφισβητούν την πραγματική αξία των περιουσιακών στοιχείων που κατέχει.

Το fund της Cliffwater αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα της πολυπλοκότητας που χαρακτηρίζει την αγορά private credit. Στην τελευταία τριμηνιαία έκθεσή του κατέγραφε περισσότερες από 3.600 διαφορετικές συμμετοχές. Πρόκειται κυρίως για άμεσα δάνεια σε εταιρείες της λεγόμενης μεσαίας αγοράς, αλλά και για επενδύσεις σε άλλα private-credit funds.

Τα περισσότερα ονόματα των εταιρειών αυτών είναι άγνωστα ακόμη και σε έμπειρους επενδυτές. Μεταξύ τους βρίσκονται εταιρείες όπως η Accordion Partners, η ALKU Intermediate Holdings ή η ZB Holdco.

Παράλληλα το fund έχει αναλάβει περίπου 1.700 δεσμεύσεις για μελλοντικά δάνεια σε σχεδόν 1.000 διαφορετικούς δανειολήπτες, συνολικού ύψους 6,9 δισ. δολαρίων. Πρόκειται για κεφάλαια που θα πρέπει να καταβληθούν εάν οι δανειολήπτες τα ζητήσουν.

Αμφιβολίες για τις αποτιμήσεις

Η δυσκολία κατανόησης του χαρτοφυλακίου είναι ένας από τους λόγους που πολλοί επενδυτές σπεύδουν να αποχωρήσουν.

Η διαφάνεια στις αποτιμήσεις είναι περιορισμένη. Σύμφωνα με την ίδια την εταιρεία, περίπου το 71% των επενδύσεων του fund χαρακτηρίζεται ως «Level 3». Πρόκειται για περιουσιακά στοιχεία των οποίων η αξία βασίζεται σε υποθέσεις και μοντέλα, επειδή δεν υπάρχουν τιμές αγοράς.

Σε αυτές τις περιπτώσεις οι αποτιμήσεις είναι αναπόφευκτα πιο υποκειμενικές. Αν προκύψει πρόβλημα σε ένα μέρος του χαρτοφυλακίου, μπορεί να τεθεί υπό αμφισβήτηση η αξιοπιστία και των υπόλοιπων αποτιμήσεων.

Περίπου 28% των επενδύσεων βρίσκεται μάλιστα σε άλλα private-investment funds, των οποίων την αξία η Cliffwater υπολογίζει με βάση τα στοιχεία που δίνουν οι ίδιοι οι διαχειριστές τους.

Με άλλα λόγια, οι επενδυτές καλούνται να εμπιστευθούν όχι μόνο τις αποτιμήσεις της Cliffwater αλλά και εκείνες τρίτων διαχειριστών – ένα χαρακτηριστικό που πολλοί αποκαλούν «λογιστική μαύρου κουτιού».

Ένα παράδειγμα που γεννά ερωτήματα

Ένα μόνο παράδειγμα από τις συμμετοχές του fund αρκεί για να εξηγήσει τον σκεπτικισμό της αγοράς. Η Cliffwater είχε επενδύσει το 2021 σε ένα άλλο private-lending fund, το Ares Commercial Finance. Για χρόνια ενημέρωνε τους επενδυτές ότι το συγκεκριμένο fund θα ρευστοποιούνταν στις 30 Ιουνίου 2025.

Όταν η ημερομηνία πέρασε, το Cliffwater δήλωσε ότι εξακολουθούσε να κατέχει τη συμμετοχή του και ότι η αξία της μάλιστα είχε αυξηθεί.

Στην έκθεση του Σεπτεμβρίου 2025 εμφανιζόταν κέρδος 11 εκατ. δολαρίων από την επένδυση, χωρίς να εξηγείται γιατί το fund δεν είχε κλείσει. Λίγους μήνες αργότερα η επένδυση εμφανιζόταν ακόμη μεγαλύτερη.

Η Cliffwater αργότερα εξήγησε ότι η ημερομηνία ρευστοποίησης ήταν λάθος καταχώριση, καθώς το fund είχε μετατραπεί σε «evergreen», δηλαδή αορίστου διάρκειας.

Γιατί αυξάνονται οι εξαγορές

Οι ανησυχίες αυτές έρχονται σε μια περίοδο αυξανόμενων πιέσεων στην αγορά private credit.

Η άνοδος των τιμών του πετρελαίου, οι πληθωριστικές πιέσεις αλλά και οι τεχνολογικές ανατροπές –όπως η επίδραση της τεχνητής νοημοσύνης στον κλάδο του λογισμικού– δημιουργούν νέους κινδύνους για εταιρείες που έχουν δανειστεί βαριά από μη τραπεζικούς δανειστές.

Το Cliffwater λειτουργεί ως interval fund, πράγμα που σημαίνει ότι οι επενδυτές δεν μπορούν να αποχωρήσουν οποιαδήποτε στιγμή. Οι εξαγορές επιτρέπονται μόνο σε συγκεκριμένα χρονικά διαστήματα.

Κανονικά το fund επαναγοράζει έως 5% των μεριδίων κάθε τρίμηνο. Στην τελευταία περίοδο όμως τα αιτήματα εξαγοράς έφτασαν το 14%, αναγκάζοντας το fund να αυξήσει το όριο στο 7%.

Το δομικό πρόβλημα

Το βασικό ζήτημα για τέτοιου τύπου funds είναι δομικό: υπόσχονται στους επενδυτές κάποια μορφή ρευστότητας, ενώ ταυτόχρονα επενδύουν σε μακροπρόθεσμα και δύσκολα ρευστοποιήσιμα δάνεια.

Αν οι εξαγορές συνεχιστούν, τα funds ενδέχεται να αναγκαστούν να πουλήσουν περιουσιακά στοιχεία σε δυσμενείς τιμές για να καλύψουν τα αιτήματα.

Για χρόνια η σχεδόν απόλυτη σταθερότητα των αποτιμήσεων θεωρούνταν πλεονέκτημα της αγοράς private credit. Τώρα όμως η ίδια αυτή σταθερότητα προκαλεί αμφιβολίες.

Και όσο περισσότεροι επενδυτές αρχίζουν να κοιτούν μέσα στο «μαύρο κουτί», τόσο περισσότεροι φαίνεται να αναρωτιούνται τι πραγματικά κρύβεται μέσα.

Πηγή: naftemporiki.gr

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΑΚΟΜΑ

Κίνα – Τεχνολογικός κλάδος: Aύξηση 16,1% σε πωλήσεις και έσοδα το α’ δίμηνο